2020年和2021年，风险投资者向中国生物制药公司投入了近80亿美元。
而在随后的几年里，投资者大幅撤出中国，金额大幅下降，2023年的私人投资总额仅为6亿美元（图1）[1]。
这种下跌也反映在公开市场上：McKinsey 11月的一份报告显示，在35家上市的中国生物技术公司中，自峰值以来，市值已经蒸发了800亿美元。

图1. 2015-2024年风险投资者向中国生物制药公司投入
不得不承认，外部生物技术资金不再像过去那样涌入中国。那么外资逃离的原因是什么？现在怎么样了？
01
外资撤退：生物安全法案
外资大幅撤退的主要原因包括疫情以及中美地缘政治紧张局势影响等。疫情对全球经济造成重大影响，美国生物技术公司正在慢慢摆脱疫情后的低迷，但中国的复苏似乎更加艰难。
2024年1月25日，据美国全国广播公司（NBC）、路透社等媒体报道，美国参众两院以“保护基因数据和国家安全”为由，分别提出针对华大集团、药明康德等中国生物技术公司的“生物安全法案（biosecure act）”（图2）[2]。
若相关法案获得通过，将限制华大集团等中国公司从受美国联邦政府资助的医疗机构中获取美国人的基因信息。

图2. 生物安全法案对中国生物技术公司的限制
随后3月7日，美国参议院听证会上，美国国土安全与政府事务委员会以11:1的压倒性优势通过美国《生物安全法案》，未来将以国家安全为由限制与华大系和药明系等中国生物科技公司的业务往来。
而这种威胁仍在继续，《生物安全法案》的主要发起人众议员Mike Gallagher于2024年3月29日，向美国国防部部长奥斯汀写信，要求将5家中国生物技术公司，包括MGI集团（华大智造科技）和Complete Genomics、Innomics and STOmics (华大时空组学)、Origincell (原能细胞科技)、Vazyme Biotech (诺唯赞生物科技)和Axbio (安序源生物科技)，列入中国企业1260H名单（图3）[3]。

图3. Mike Gallagher提议对5家中国生物技术公司制裁
《生物安全法案》在资本市场上对相关公司已有重创。自1月25日该法案提出以来，药明康德A股已下跌逾40%，药明生物港股已下跌逾50%，价格已腰斩。
02
外资回暖：三起收购事件
自2023年12月底至今的3个月里，国内共有3家生物技术公司（Biotech）被外资制药巨头收购，包括亘喜生物、信瑞诺医药和葆元医药。
阿斯利康收购亘喜生物
2023年12月26日，阿斯利康宣布将以总价值高达12亿美元收购中国生物技术公司亘喜生物，这是一家全球临床阶段的生物制药公司，致力于开发用于治疗癌症和自身免疫性疾病的创新细胞疗法（图4）[4]。
此次收购丰富了阿斯利康不断增长的细胞疗法产品线，GC012F是一种新型的临床阶段基于FasTCAR的BCMA和CD19双靶向自体嵌合抗原受体T细胞（CAR-T）疗法。GC012F是多发性骨髓瘤以及其他血液系统恶性肿瘤和自身免疫性疾病（包括系统性红斑狼疮（SLE））的潜在新疗法。
此次收购是史上首个中国生物技术公司被跨国药企完整收购的案例。消息公布后，当日美股收盘，亘喜生物暴涨超60%。

图4. 阿斯利康收购亘喜生物
随后今年2月22日，阿斯利康宣布成功完成对亘喜生物的收购，Gracell将作为阿斯利康的全资子公司运营，在中国和美国开展业务（图5）[5]。

图5. 阿斯利康完成对亘喜生物的收购
诺华收购信瑞诺医药
2023年6月，诺华宣布以高达35亿美元收购Chinook Therapeutics，进一步强化创新药物战略并拓展肾脏疾病领域管线。
而信瑞诺医药是一家由Chinook 与数家生命科学投资者共同设立的一家专注于肾脏疾病及相关治疗领域的合资公司，诺华通过收购Chinook而持有该合资公司的部分股权。
今年1月5日，诺华宣布达成收购信瑞诺医药的协议，信瑞诺医药整体并入诺华中国。此次收购体现了诺华对中国市场及肾脏疾病治疗领域的重视（图6）[6]。

图6. 诺华收购
Nuvation Bio收购葆元医药
2024年3月25日，Nuvation Bio宣布将以全股票交易（收购）方式收购葆元医药（AnHeart）。
收购完成后，葆元医药的前股东将拥有Nuvation Bio约33%的股份，Nuvation Bio的现有股东将拥有Nuvation Bio约67%的股份，此次收购预计将于2024年第二季度完成（图7）[7]。
葆元医药是一家致力于为癌症患者开发新型精准疗法的全球性临床阶段生物制药公司，通过这次收购，Nuvation Bio期望能够进一步加强其在肿瘤治疗领域的研发实力，并通过整合两家公司的技术和资源，开发出更多创新的治疗方案，满足肿瘤治疗中亟需的要求。

图7. Nuvation Bio收购葆元医药
随后4月10日，Nuvation Bio宣布完成对葆元医药的收购，葆元医药现在是Nuvation Bio的全资子公司（图8）[8]。
图8. Nuvation Bio完成对葆元医药的收购
03
外资并没有完全回来
中国医药复苏之路漫漫，外资现在仍持有谨慎态度，很多投资人都在观望。
据Endpoints报道，RTW Investments的管理合伙人Roderick Wong在2月份告诉Endpoints：“对于很多在中国投资的人来说，这可能是特别艰难的，无论你是中国本土投资者还是全球投资者，因为这是自创新行业真正发展以来，你在中国看到的第一个生物技术熊市。“
2018年香港联交所上市规则的改革开启了外部投资热潮，为尚未获得任何收入的临床前或临床阶段生物技术公司的IPO打开了大门。这些公司以前被禁止上市，这一变化为外国和国内投资者的风险资本打开了闸门。
“当香港证券交易所在2018年开放未有收益公司可申请上市时，它加速了这些公司的许多投资者的退出过程，”LEK Consulting大中华区管理合伙人兼全球部门联席主管Helen Chen表示。“因此，在某些方面，一些投资者可能已经放宽了他们的标准，因为他们预计退出期会短得多。
Helen Chen：奥博资本、红杉资本、启明和礼来亚洲风险投资等顶级风险投资基金“仍在继续寻找”，但他们肯定更小心。
但香港交易所的投资回报一直低于平均水平，在香港上市的恒生生物科技指数在过去三年中暴跌近70%，在过去一年中下跌超过30%。相比之下，自那时以来，标准普尔生物技术ETF$XBI下跌了约10%，并且在过去一年中出现了大流行后的反弹。
由于中国市场的价格压力使国内商业预期保持温和，“中国走向全球”战略已成为难以预测宏观环境变化的外国投资者的关键价值主张，也是企业的另一种现金来源。
Leon Tang：中国创新的出口“一直在蓬勃发展”。抗体-药物偶联物已成为许多人最喜欢的例子，如默克和BioNTech等都向中国公司寻求化学专业知识。
与此同时，中国生物技术公司的资金状况可能会在一段时间内继续面临挑战，导致招聘冻结或研发预算降低。国内投资者可以填补这一缺口，不过如今他们中的许多人倾向于更多地关注现金流为正的公司。
“五年前人们的论点和我们现在面临的情况之间存在着巨大的脱节，”总部位于纽约的资产管理公司Exome Asset Management的高级投资分析师Yiqi Liu表示，该公司投资于“全球医疗保健行业”的公开市场。虽然该公司没有公开评论投资组合的风险敞口，但它表示，它仍然“保守但勤勉地选择我们在中国的股票”。
写在最后
在疫情之前，中国生物制药行业在财务和科学上经历了十年的快速增长。
然而由于疫情和美国的制裁，中国生物医药面临巨大的挑战，外资投入虽回暖但远达不到之前巅峰时刻，内外投资者都在谨慎观望，唯有真正核心技术和产品才能打动他们。